纺织服装行业2022年度中期投资策略：云开见日 配置当时

复盘：品牌制造业绩分化，估值回落持续低配2022 年至今，内需端受疫情扩散致终端零售相对承压，而出口端则在海外需求恢复及订单回流支撑下延续较高景气，上市公司业绩表现亦呈现纺织制造景气显著优于品牌服装，板块分化在Q2 进一步加剧。市场层面，业绩承压及市场风险偏好下降致板块股价下跌明显，但在纺织制造相对高景气支撑下仍跑赢市场大盘，机构配置仍处低位，Q1 环比小幅增配。

品牌：H2 零售提速可期，库存风险相对可控

2020 年复盘：业绩端家纺板块综合业绩表现最优，中高端男装及运动次之，中高端女装及休闲板块相对偏弱，库存去化顺畅，Q3 存货拐点多显现；股价方面，家纺相对抗跌，运动调整幅度最深但反弹弹性也最大，股价与终端零售二阶导呈现出较高相关度，反应顺序：运动、家纺>中高端男装>中高端女装和休闲。2022 VS 2020，本轮疫情所处的宏观经济相对承压，纺服行业疫情前即处于补库存周期中，当前库存累积已达到近年来最高水平，且主要的去库渠道电商渠道红利衰减。预计本轮疫情后服装消费复苏的进程和斜率相对平稳，库存消化难度亦将有所增加，但值得注意的是，疫情后企业反应速度更快，且本轮库存积压更多以货值更低的春夏装为主，预计库存风险相对可控。H2 零售提速可期，品牌零售板块或有望复制“20/04-20/10”

以及21Q2 的行情，但强β 或难显现，子板块分化延续。

制造：短期景气转弱，长期供应链重构

短期，内销：2022 年疫前，国内纺企库存处高位且经济复苏面临不确定性，因此本轮内需恢复弹性大概率小于2020 年疫后。外销：2022 年疫后，在货币紧缩、海外补库几近尾声下，预计外需景气度难以延续，而其余国家产能恢复将进一步分流，因此本轮出口修复的弹性亦弱。综上，基本面维度，后市虽内需弱修复，但外需景气度环比走弱预计对收入端形成拖累，而原材料成本高企、负向经营杠杆等进一步拖累业绩。估值维度，目前板块PE_TTM 处2018 年以来34%分位数，短期汇率、降关税预期等催化因素在股价中反映较为充分，在基本面走弱叠加经济环境变化下，预计估值修复的空间较小。中长期，疫情引发的供应链危机加速重构了纺服供应链。一方面，海外产能布局较早且较为分散的企业愈加稀缺； 另一方面，从成长性、产业链价值、供应端的集中度&产能分布的变化趋势来看，运动代工均为纺织制造中最好的细分赛道。

投资策略：

品牌服装端：1)高景气延续甚至疫情催化提速的运动及户外赛道，重点推荐李宁、特步国际、比音勒芬、安踏体育；2)下行期具备较强经营韧性，且估值处于相对底部，重点推荐波司登、富安娜、太平鸟等。纺织制造端：1)优选下单企划性强(可调整订单比例小)、客户稳定性强、下游景气度较高的品类，运动鞋>运动服>棉袜>辅料>其他，重点推荐华利集团、健盛集团、申洲集团；2)内销占比较高、业绩有望环比改善、行业格局/产品结构逐步优化，建议关注伟星股份、台华新材。