华西证券：Q3服装板块高基数下稳健 制造端复苏波动

 
华西证券（002926）发布研报称，服装方面，目前市场主要担心24H高基数问题，但该行认为具备开店空间、扩面积空间、控费空间的公司仍有较好的成长性，且目前较多服装公司已跌至24PE10X左右。重点推荐报喜鸟（002154）(002154.SZ)、锦泓集团（603518）(603518.SH)、嘉曼服饰（301276）(301276.SZ)。出口制造端，一方面推荐24年成长型标的安利股份（300218）(300218.SZ)、开润股份（300577）(300577.SZ)、兴业科技（002674）(002674.SZ)；另一方面预计部分公司Q4有望迎来拐点，重点推荐健盛集团（603558）(603558.SH)、盛泰集团（605138）(605138.SH)。

华西证券主要观点如下：

服装板块 Q3 高基数下增速放缓，纺织板块海外需求不足，业绩承压

Q3服装板块收入跌幅低于纺织制造。2023 前三季度 SW 纺织服装板块收入/归母净利/扣非净利同比增长3.32%/19.22%/14.31%，23Q3 收入/归母净利/扣非净利同比增长 0.38%/-7.07%/-15.72%，较上半年增速放缓。其中，(1)SW 纺织制造板块 23Q3 收入/归母净利/扣非净利同比下降 18.34%/34.61%/52.17%，这由于海外去库存尚未结束、需求疲弱、延后发货。 (2) SW 服装家纺板块23Q3 收入/归母净利/扣非净利同比下降 10.46%/1.23%/5.42%；其中，23Q3 纺织机械/男装/高端女装/鞋类/电商/内衣/家纺/纺织/休闲/户外及运动/母婴儿童的营业收入分别同比增长 10.87%/9.68%/8.02%/15.18%/1.85%/-1.32%/-4.28%/-4.32%/-8.90%/-10.05%/-20.84%。

Q3净利率降幅低于毛利率，主要由于汇兑收益、控费、资产减值冲回等影响。23 前三季度 SW 纺织服装板块销售毛利率为 23.73%，同比降低0.17PCT；净利率为 6.63%，同比增长 0.98PCT；其中23Q3 销售毛利率/销售净利率分别为 22.87%/6.33%，同比降低 2.14/0.38PCT。分板块看，23 前三季度纺织制造/服装家纺毛利率分别为17.57%/45.59%，同比提高-0.97/4.09PCT，净利率分别为 7.51%/9.95%，同比增长-0.12PCT/3.64PCT。23Q3纺织制造/服装家纺毛利率分别为 15.70%/45.83%，同比增长-1.43/1.30PCT，纺织制造毛利率下降主要由于产能利用率不足，服装毛利率改善得益于终端折扣改善；净利率分别为 5.33%/10.89%，同比增长-1.30/1.14PCT。

服装板块周转天数同比改善，环比增加主要由于 Q3 冬装入库。从服装行业存货绝对值看，2023 前三季度服装服饰存货合计 1327.82 亿元、同比下降 5.11%、较年初下降 7.11%；存货周转天数为 136 天，同比下降7天，较年初下降 13 天，存货金额、周转天数均有所改善。分板块看，2023 前三季度服装家纺存货合计 634.33亿元、同比下降 4.49%、较年初上升 0.25%；存货周转天数为 271 天，同比增加 31 天，较年初增加 38 天；2023前三季度纺织制造存货合计 315.75 亿元、同比下降 7.63%、较年初下降 5.05%；存货周转天数为115 天，同比下降 7天，较年初下降 7天，表明订单仍然疲弱。

子板块：服装中男装板块表现最优

从子板块看， (1) 纺织制造板块：毛纺好于棉纺、梭织好于针织，这主要由于针织运动板块面临一定去库存压力，而梭织的商务及婚庆需求仍受益于疫情后复苏；此外，棉纺当前面临棉价上涨、但需求低迷导致提价承压；(2) 服装板块：结构分化明显：1) 男装板块表现最优，主要由于竞争格局出清更为明显；户外及运动，家纺、休闲、高端女装、内衣、鞋类仍承压；2)高端表现好于低端；3) 直营弹性高于加盟，主要由于加盟商仍在去库存、报表端收入压力更大，而直营为主的公司则收入反映终端复苏更加明显且利润弹性更大。